CEO de Carta Financiera LLC y profesor de Behavioral Finance de la Maestría en Finanzas de la Universidad de San Andrés.
¿Qué son los futuros? ¿Qué es el dólar futuro? ¿Por qué los utilizó el Banco Central? ¿Es común su utilización? ¿Por qué sostenemos que su utilización fue fraudulenta?
Desde julio del año pasado, el Banco Central de la República Argentina incrementó de modo inusual y llamativo, la venta de dólar futuro. El motivo fue muy claro: evitar que el dólar se disparara y continuar con la farsa de un tipo de cambio atrasado que ya nadie creía. El siguiente gráfico muestra cómo se intensificó su uso:
Verán que en el título aparece la palabra “Interés abierto” (Open Interest). Esto se refiere a la cantidad de contratos de futuro que “se iban abriendo”. Esta es una terminología que se utiliza en los mercados de derivados (como lo es el futuro de dólar) para diferenciar del volumen de operaciones transado.
Lo que muestra el gráfico es que fueron aumentando dramáticamente la cantidad de contratos abiertos “netos” desde julio de 2015. La razón es que había un único vendedor, que era el Banco Central. El resto de todos los participantes del mercado estaban del otro lado.
Ahora bien, ¿qué es un futuro? ¿Qué es el dólar futuro? Un futuro es un contrato por el que un participante se compromete a comprarle a otro, una determinada mercadería a un determinado precio en una determinada fecha. El contrato de dólar futuro contra peso tiene la característica de que en la fecha pactada, no se intercambian pesos por dólares sino que se netea por diferencia.
¿Por qué sostenemos que su utilización fue fraudulenta? El artículo 18 de la Carta Orgánica del Banco Central dice:
El Banco Central de la República Argentina podrá:
a) Comprar y vender a precios de mercado, en operaciones de contado y a término, títulos públicos, divisas y otros activos financieros con fines de regulación monetaria, cambiaria, financiera y crediticia.
El Banco Central vendió a $10.80 algo que en el mercado valía mucho más. Por lo pronto, en un contrato futuro entre dólar y peso, el contrato futuro no puede valer nunca menos que la cotización del presente (spot). El precio de mercado del dólar, medido por el contado con liquidación (dólar libre blanco), estuvo desde julio siempre por encima de los $13, e incluso llegando a estar casi a $15.
Cómo si esto no fuera suficiente, existía en ese entonces otro mercado de dólar futuro que cotiza en Nueva York. El contrato se llama NDF (Non-Deliverable Futures). Son futuros donde no hay entrega de la mercancía. El contrato de marzo, cotizaba a $15 por dólar en Nueva York y Alejandro Vanoli lo regalaba a $10.80 en Buenos Aires.
El Banco Central violó la ley porque vendió un instrumento a un precio claramente inferior al precio de mercado.
¿Había modo de comprar ese contrato a $10.80 y vender el otro similar en Nueva York por $15? La pregunta que estamos haciendo es si había la posibilidad de ganar “plata gratis” lo que también se conoce como arbitraje.
Como todos se podrán imaginar, el arbitraje perfecto sólo existe en términos teóricos. Lo que si se da en la práctica es lo que se conoce como el “arbitraje con riesgo” o “risk arbritage”. Lo que estaba sucediendo era que el riesgo de este arbitraje era prácticamente nulo. ¿Cómo podía implementarse?
El viernes pasado estuve discutiendo exactamente esto con Alejandro Vanoli en el programa MinutoUno por C5N. Al final de la nota encontrarán el video completo. El sostenía que no había posibilidad de hacer arbitraje porque no había posibilidad de enviar dinero al exterior y entonces no se iba a poder comprar en Buenos Aires para luego vender en Nueva York. Eso es falso: no se necesita poder transferir para aprovechar este regalo.
¿Quiénes fueron los que se opusieron duramente cuando Federico Sturzenegger deslizó la posibilidad de invalidar los contratos futuros? Los bancos. ¿Quiénes tenían dólares blancos declarados en los Estados Unidos y podían realizar la venta a $15 en los Estados Unidos prácticamente sin riesgos? Los bancos y sus clientes (que a su vez eran mayormente bancos).
JPMorgan, Goldman Sachs, Morgan Stanley y tantos otros, podían vender a $15 en Nueva York y ponerse en contacto con el Banco de Galicia, Macro, Francés u otro para que comprara ese contrato casi idéntico en Buenos Aires a $10,80. Después se podrían repartir la ganancia entre ellos. Lo mismo podían hacer participantes grandes como cerealeras multinacionales.
Conclusión: casi con certeza el grueso de los $50,000 millones de pesos que perdió el Banco Central fue a terminar en manos de los bancos y las multinacionales, supuestos enemigos del relato K. Pregunto: ¿cuándo se hace un regalo tan grande, no hay un retorno oculto para quien lo hace posible? Nadie hace un regalo tan burdo sino obtiene nada a cambio.
Por último, ¿cuán común es que un Banco Central intervenga para defender el valor de su moneda operando en el mercado de futuros? Es mucho más la excepción que la regla. Lo típico es que se intervenga en el precio de hoy (en el spot). A lo sumo podría argumentarse una intervención en un vencimiento cercano. Pero Vanoli vendió dólares a futuro con vencimiento en todos los meses del 2016, algo sencillamente indefendible.
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