Por Saul Feilbogen (*)
Mucho se ha escrito en nuestro país y en el exterior sobre la situación que enfrenta la República Argentina en el juicio que han llevado adelante los holdouts, conocidos familiarmente como “fondos buitres”, en la Corte del Juez Federal Thomas Griesa.
Es cierto que nadie puede jactarse de tener experiencia en situaciones similares, sin embargo, el debate abierto resulta a todas luces enriquecedor y saludable. Se expresa así una sociedad que participa y discute algunas veces con más apasionamiento que lógica, pero que no se resigna a ser un mero espectador aun en un tema tan complejo como el presente.
Por mi parte, me conformaría con que mis sugerencias no sean tildadas ni como muy originales ni como inútiles.
Recuerdo de mi época de chico el juego de los palitos chinos, también conocido como mikado. Resultaba necesario retirar uno a uno estos palitos de la pila que se había formado al arrojarlos, pero evitando mover alguno de los restantes que quedaban todavía apilados. Aquí nos enfrentamos a un problema similar. Resulta necesario sacar el palito de los holdouts sin afectar a los restantes. Los demás palitos que tienen un frágil equilibrio son el imperio jurisdiccional del Juez Thomas Griesa, el resto de los holdouts que no ingresaron al canje - algunos de ellos con causas judiciales ya iniciadas-, y el gran grupo de los holdins que sí ingresaron al canje y que quedan todavía “apilados”.
A tal fin, me imagino un escenario donde un banco o un grupo de bancos de inversión deciden pagar el monto reclamado por los holdouts en la Corte del Juez Griesa y subrogarse así en sus derechos. Si esto ocurriera habríamos logrado sacar el primer palito. Claro que para que esto ocurra, este banco o grupo de bancos tendrían que depositar el monto total de la sentencia para que estos litigantes no tuvieran reclamo remanente alguno contra la Argentina. Es muy difícil que los acreedores pudieran negarse a cobrar este pago ya que de otra forma se demostraría un interés oculto diferente al meramente pecuniario y que no está amparado en este juicio.
Los nuevos acreedores ocuparían así el lugar de los otrora holdouts y como tales, son únicamente ellos los que podrían o no impulsar le ejecución de la sentencia. Este es un derecho privativo de los vencedores del juicio, o de quienes ocupan su lugar, y no una potestad del Juez actuante. Significa esto que, si los nuevos acreedores deciden cancelar los embargos y medidas cautelares, el Juez tendría que aceptar su voluntad. Lograríamos así sacar un segundo palito, y dicho esto sin ningún doble sentido: al Juez Griesa.
La pila sigue siendo aún importante y llega el turno de sacar el siguiente palito.
A tal fin, me imagino a los nuevos acreedores ingresando en el Canje de Deuda que implementó la Argentina. Posiblemente habría que hacer alguna adaptación de los términos de la última reapertura (Ley 26.547 y Decreto 563/2010) que permitan transitar este camino con el fin buscado, pero creo que valdrían la pena.
Casi puedo oír mientras escribo la queja de los lectores y la andanada de críticas a esta forma de sacar el siguiente palito. Sin embargo, los invito a pensar un poco.
Hoy resulta posible conocer cuál es el valor percibido en las distintas alternativas que fueron oportunamente presentadas en el año 2005 y proyectar con mayor certeza su futuro cashflow. Esto nos lleva a pensar que el descuento ha sido menor al inicialmente pensado, ya que los acreedores acompañaron el crecimiento del país con un cupón atado al mismo. De igual manera, aquella alternativa que canjeaba los viejos títulos sin descuento, ofreció una tasa que se fue abonando y resultó sumamente atractiva comparada con el escenario de tasas bajas que dominó gran parte de la década pasada y la presente (entre otros ver Muller con colaboración de Bernassi. Doc. Trabajo 32, Facultad de Ciencias Económicas UBA. CESPA Marzo 2013, o Brodersohn/Castiñeira. Informe Mensual Mayo 2013. Econométrica/Quantum).
Una vez ingresados al Canje, la Argentina solamente abonaría a estos acreedores lo mismo que ya le ha pagado a los acreedores que sí ingresaron al canje. Este sería un pago en efectivo o hasta podría ser un adicional con nuevos bonos que no vulneraría la Cláusula RUFO aún vigente. De esta forma se podría cumplir con un pago importante sin por ello mover al resto de los palitos.
Este antecedente sería por otro lado de mucha importancia ya que los restantes holdouts sólo tendrían para invocar, en el precedente de la Corte de Griesa, a ganadores del reclamo que “ingresaron al canje como todo el mundo”.
Alguien preguntará qué banco querría hacer esto ya que la cuenta final les daría una pérdida. No estoy tan seguro. Ya he referido que la cuenta del haircut a los acreedores que ingresaron al canje no resultó tan abrumadora como inicialmente se pensaba. Por otro lado con los bonos resultantes del nuevo canje, se podría armar un producto financiero estructurado empaquetando los mismos en un Trust o SPV que emita certificados que reflejen su flujo de fondos. Quién sabe, tal vez el mismo Gobierno Nacional podría llegar a comprar dichos certificados a un valor de mercado conveniente que permita mitigar estas “pérdidas”. Quienes han estudiado la crisis subprime originada en los Estados Unidos sabrán a que me estoy refiriendo. Tampoco estaríamos moviendo ningún otro palito ya que estaríamos en presencia de una operación propia del mercado de capitales.
Queda el reto a los analistas financieros de poder simular los distintos escenarios de la alternativa propuesta para tornarla viable para todos los actores.
Debo concluir diciendo que si estas opciones ya han sido analizadas y/o descartadas por aquellos que tienen decisión en la materia, cuentan con mi autorización para armar una nueva pila, usando esta hoja del diario, para encender el asado del próximo domingo.
(*) Saul Feilbogen es Abogado y profesor de Finanzas de la UCEMA.
