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Columnista

18/12/2015

EL FIN DEL CEPO

Esta semana el ministro de Hacienda y Finanzas, Alfonso Prat-Gay, anunció el desmantelamiento del cepo cambiario. Formalmente, se dispuso el retorno a la operatoria del mercado cambiario vigente en octubre de 2011, lo que implica la remoción de los límites para importar y la libertad de adquirir divisas (para personas físicas y jurídicas) hasta US$ […]

Esta semana el ministro de Hacienda y Finanzas, Alfonso Prat-Gay, anunció el desmantelamiento del cepo cambiario. Formalmente, se dispuso el retorno a la operatoria del mercado cambiario vigente en octubre de 2011, lo que implica la remoción de los límites para importar y la libertad de adquirir divisas (para personas físicas y jurídicas) hasta US$ 2 M mensuales. Asimismo, cabe destacar que el levantamiento del cepo será para las operaciones que se cursen a partir de mañana: la deuda acumulada (importaciones y utilidades retenidas) se negociará mediante la colocación de bonos o con un cronograma que aún no se definió.

Desde el punto de vista técnico, los anuncios implican el levantamiento de las restricciones que hasta hoy tenían los distintos agentes económicos para demandar divisas en el mercado único y libre de cambios (MULC). En la práctica, y como esto seguramente conllevará un aumento de la demanda de divisas en el muy corto plazo que será superior a la oferta, se producirá una depreciación del tipo de cambio oficial.

El timing de la medida no es casual: no fue el 11 de diciembre, como había anunciado Macri poco tiempo atrás (debido a que era necesario tomar antes otras importantes medidas), pero tampoco podía demorarse mucho más por las expectativas generadas (que potenciaron el estrangulamiento externo existente).

En los primeros cinco días del nuevo mandato presidencial se tomaron medidas tendientes a preparar el terreno para la decisión de remover el cepo. Las principales concernieron a garantizar el robustecimiento del influjo del mercado de cambios: i) baja de retenciones agropecuarias e industriales, para apuntalar el ingreso de divisas comerciales en los próximos días; ii) fuerte suba de las tasas de interés en la última licitación de LEBACS, para acotar la dolarización incrementando el premio por invertir en pesos; y iii) negociaciones en los distintos mercados de futuros (ROFEX y MAE), para acotar la emisión de pesos (pérdida del BCRA) ante la unificación cambiaria.

A este conjunto de medidas se le puede sumar las distintas acciones para robustecer el alicaído stock de reservas del BCRA. El ministro mencionó avances en negociaciones para obtener potenciales ingresos de divisas financieras mediante distintas vías (préstamos de bancos extranjeros, canje de yuanes por dólares, etc.) por montos abultados. No obstante, lo cierto es que la remoción de las restricciones a la demanda de divisas se dará antes (o a lo sumo en paralelo) de que se concrete el ingreso de dichos fondos.

Con estos avances el equipo económico consideró que estaban dadas las condiciones para avanzar en el desmantelamiento del cepo.

No había mucho margen para continuar demorando esta decisión. Pese a las fuertes trabas para adquirir divisas que hasta hoy existían, el BCRA estaba sacrificando cada vez más reservas para defender el atraso cambiario heredado. Justamente, la expectativa generada en torno de la decisión anunciada hoy operó angostando el margen: en los días posteriores al ballotage las liquidaciones de divisas de los agroexportadores se desplomaron 80% i.a. El derrumbe de la liquidación de exportaciones explica por qué la medida se dispuso antes de fin de año y no en el primer trimestre, como ocurrió con las cuatro fuertes devaluaciones de los últimos 25 años (1990, 1991, 2002 y 2014).

La pregunta más importante que se desprende de los recientes anuncios es entonces a cuánto podría llegar a cotizar el dólar oficial en el corto plazo. Tomando en cuenta que el objetivo del equipo económico es unificar el mercado de cambios, los agentes esperan que la cotización del tipo de cambio oficial se aproxime al valor del dólar en los canales paralelos, es decir en el entorno de 14-15 $/US$ en el corto plazo.

El ministro no arriesgó un probable valor del dólar a partir de la liberalización del mercado, pero sí anunció un régimen de “flotación sucia”; esto quiere decir que en la práctica el BCRA intervendrá en caso que las presiones alcistas (bajistas) lo lleven a niveles muy elevados (reducidos).

En este sentido, a partir de mañana se abren dos posibilidades. Si el BCRA interviene para estabilizar la divisa en un rango menor a la cotización paralela (12-13 $/US$), con el objetivo de acotar el posible impacto sobre los precios, se corre el riesgo de no desactivar las expectativas de una nueva devaluación, lo cual puede reactivar comportamientos especulativos, posponiendo el ingreso de divisas.

Por otro lado, si se deja flotar la moneda por encima de la cotización actual del dólar paralelo (16-17 $/US$) se minimiza la expectativa de futuras correcciones cambiarias, pero se incrementa el riesgo de presiones adicionales sobre los precios (especialmente de aquellos agentes que anticiparon un tipo de cambio inferior).

Si el nuevo valor del dólar es percibido como sostenible por los agentes, el eje de la política económica pasará por minimizar el traspaso a precios de la corrección cambiaria. Para que esta acción sea exitosa, se requiere implementar un programa económico claro y consistente, que incluya una política fiscal y monetaria prudente y una coordinación constructiva entre los distintos actores económicos (el Acuerdo Económico y Social que anunció el ministro), que tenga como meta bajar la nominalidad preservando el valor real de los salarios.

En definitiva, lo que hoy se anunció fue la primera de las tres etapas que hay que transitar en el camino hacia un país “normal”. Luego de las etapas de corrección (anunciada hoy) y de estabilización (que será el centro del análisis de los próximos días), la etapa de coordinación será crucial a fin de arribar a una economía sin cepo que sea percibida como sostenible por todos los agentes económicos.

Transitar el camino que se inaugura hoy será complejo pero no se podía evitar. El flanco débil de esta estrategia es que en vez de realizarse con mayores divisas (contantes y sonantes) en el BCRA, se avanzó en el desmantelamiento con la promesa del ingreso de capitales para abultar las reservas. Ergo, en los próximos días, y hasta que lleguen los dólares financieros prometidos, será crucial que las liquidaciones de divisas de las cerealeras se cumplan según lo acordado con el Ministerio de Hacienda, pero también pesará la propensión a dolarizar stocks en pesos (se elimina el filtro y las retenciones impositivas de la AFIP para comprar dólares) y la magnitud de las importaciones por venir (las DJAI están vigentes hasta fin de año).

De todas formas, las medidas anunciadas constituyen un avance en la dirección correcta hacia la normalización de la economía, prerrequisito fundamental para volver a crecer tras cuatro años de están inflación.

 

 

Un pensamiento en “EL FIN DEL CEPO”

  1. «las DJAI están vigentes hasta fin de año»

    Y?

    El problema de las importaciones en sí no son las DJAI si estas están vigentes o no.
    El inconveniente era un desvirtuado mecanismo de torniquete que transformaba lo que podría ser un simple anticipo informativo del importador a la AFIP que sigue su curso normal a un método sistemático para obstaculizar las importaciones.
    Cual es el problema de las DJAI si ahora el gobierno les da «SALIDA» en forma automática a las 24 horas a todas, en vez de «OBSERVADA» como era lo común?

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